Компания показывает растущую выручку и прибыль, а продавец просит за бизнес 500 млн рублей. Однако перед сделкой покупателю важно понять, насколько эти цифры устойчивы и какие обязательства скрываются за отчетностью. Для этого проводят «финансовый due diligence», или FDD.
Финансовый due diligence не сводится к проверке арифметики в отчетах. Его задача — понять реальное финансовое состояние бизнеса и найти факторы, которые могут изменить цену, структуру сделки или решение о покупке.
Ну а сегодня разберем, что проверяют в рамках FDD и чем он отличается от аудита и оценки бизнеса. Кроме того, посмотрим, зачем нормализуют EBITDA, считают чистый долг и анализируют оборотный капитал.
О понятии
Итак, финансовый due diligence — это углубленная проверка финансового положения и результатов бизнеса перед сделкой. Чаще всего ее проводят при покупке компании, продаже бизнеса, привлечении инвестора или другой крупной корпоративной операции.
Обращаясь к первоисточнику, в профессиональной практике PwC определяет задачи financial due diligence через проверку устойчивости финансовых результатов и ключевых факторов стоимости. В частности, анализ охватывает качество прибыли, активы, чистый оборотный капитал и денежные потоки.
Проще говоря, специалист не просто спрашивает, сколько компания заработала в прошлом году. Он выясняет, повторится ли этот результат после сделки и какие расходы или долги могут уменьшить стоимость бизнеса.
Пример ситуации
Допустим, компания показала EBITDA 60 млн рублей. Однако 15 млн появились из-за разовой продажи имущества и больше не повторятся. В таком случае покупателю важно увидеть не только отчетную сумму, но и устойчивый результат обычного бизнеса.
Зачем проводят финансовый due diligence
Прежде всего FDD помогает проверить предположения, на которых строится сделка. Если покупатель оценивает компанию исходя из прибыли, долга и будущих денежных потоков, именно эти величины требуют отдельной проверки.
Например, анализ может показать:
- разовые доходы, которые завысили прибыль;
- расходы, которые временно перенесли на другой период;
- необычно высокий уровень дебиторской задолженности;
- долговые или похожие на долг обязательства;
- необходимость постоянно поддерживать большой объем оборотного капитала;
- расхождения между управленческими данными и отчетностью;
- слишком оптимистичные финансовые прогнозы.
В результате покупатель получает более понятную основу для переговоров. Кроме того, выводы FDD могут повлиять не только на цену, но и на порядок расчетов после закрытия сделки.
В частности, EY относит к задачам финансового due diligence анализ устойчивой прибыльности, прогнозов, нормализованной прибыли, оборотного капитала и долговых статей. Такие выводы затем используют при оценке стоимости и согласовании условий сделки.
Что обычно проверяют
Состав проверки зависит от бизнеса и самой сделки. Поэтому универсального списка документов и расчетов для любого FDD нет.
Однако основные направления обычно похожи:
| Направление | Что выясняют |
|---|---|
| Выручка | За счет чего она формируется и насколько устойчива |
| Прибыль | Какая часть результата относится к обычной деятельности |
| Оборотный капитал | Сколько ресурсов нужно бизнесу для ежедневной работы |
| Долги | Какие обязательства нужно учитывать в цене сделки |
| Денежные потоки | Превращается ли прибыль в реальные деньги |
| Прогнозы | Насколько обоснован будущий рост |
Кроме того, аналитик смотрит динамику показателей. Например, высокая прибыль за последний год может выглядеть убедительно. Однако если она появилась только после резкого сокращения расходов на ремонт или маркетинг, результат требует пояснения.
Что такое качество прибыли
Один из центральных блоков FDD называют Quality of Earnings, или качеством прибыли. Здесь проверяют, насколько отчетный результат отражает обычную и повторяемую работу бизнеса.
Прежде всего аналитик отделяет постоянные доходы и расходы от разовых событий. Затем он проверяет необычные операции и корректировки.
Например, из результата могут отдельно выделить:
- разовую продажу актива;
- единовременные расходы на реструктуризацию;
- необычные выплаты собственникам;
- сделки со связанными лицами на нерыночных условиях;
- эффект приобретения или выбытия части бизнеса.
В итоге появляется нормализованный показатель, который лучше отражает обычную деятельность.
Нормализованная EBITDA не означает, что можно убрать из расходов все неудобные суммы. Каждая корректировка должна иметь понятную экономическую причину и подтверждаться данными.
Кстати, у нас на сайте отдельно разобрана EBITDA. В частности, там показано, почему скорректированный показатель может заметно отличаться от исходного.
Как нормализация может изменить цену
Во многих сделках стоимость бизнеса связывают с финансовым показателем через мультипликатор. Поэтому даже небольшая корректировка прибыли способна заметно изменить расчетную цену.
Пример ситуации
Предположим, продавец показывает EBITDA 50 млн рублей, а стороны обсуждают стоимость на уровне 6 EBITDA. Однако FDD выявил разовый доход на 8 млн рублей. После корректировки устойчивая EBITDA составила 42 млн рублей. При том же мультипликаторе расчетная разница достигает 48 млн рублей.
То есть финансовый due diligence сам по себе не устанавливает обязательную цену сделки. Однако его выводы дают покупателю и продавцу данные для переговоров.
В свою очередь, итоговая стоимость зависит еще и от выбранного метода оценки, рыночной ситуации и условий конкретной сделки.
Кстати, у нас на сайте есть отдельный материал про оценку бизнеса. FDD и оценка могут использовать одни финансовые данные, но решают разные задачи.
Зачем считают чистый долг
При покупке компании покупателя интересует не только прибыль. Кроме того, важно понять, какие финансовые обязательства фактически перейдут вместе с бизнесом.
Поэтому в FDD анализируют чистый долг и так называемые debt-like items — статьи, которые по экономическому смыслу могут быть похожи на долг.
Например, PwC при описании финансового due diligence относит к анализу чистого долга банковские обязательства, аренду, отдельные оценочные обязательства и другие позиции, которые отвечают принятому в сделке определению долга.
Однако единого списка для каждой сделки нет. В частности, стороны могут по-разному согласовать, какие обязательства считать долгом при расчете окончательной цены.
Проще говоря, FDD помогает сначала найти спорные статьи. Затем их экономический эффект закрепляют уже в документах по сделке.
Почему важен оборотный капитал
Покупателю нужен работающий бизнес, а не компания, из которой перед продажей вывели все оборотные ресурсы. Поэтому отдельное внимание уделяют запасам, дебиторской и кредиторской задолженности.
В частности, аналитик изучает:
- сезонность оборотного капитала;
- сроки оплаты покупателей;
- просроченную дебиторскую задолженность;
- уровень запасов;
- условия расчетов с поставщиками;
- обычный уровень средств для работы бизнеса.
Затем стороны могут определить целевой уровень оборотного капитала на дату закрытия сделки.
Так, PwC прямо связывает анализ net working capital с определением нормальной потребности бизнеса и возможной корректировкой покупной цены после закрытия сделки.
Кстати, сам показатель мы подробно разобрали у нас на сайте в статье про чистый оборотный капитал.
Почему одной прибыли недостаточно
Компания может быть прибыльной по отчетности и одновременно испытывать нехватку денег. Например, покупатели долго не платят, а запасы быстро растут.
Поэтому FDD сопоставляет прибыль с движением денежных средств. Кроме того, проверяют капитальные затраты и потребность бизнеса в дальнейшем финансировании.
Высокая EBITDA еще не гарантирует сильный денежный поток. Деньги могут уходить в запасы, дебиторскую задолженность, оборудование и обслуживание долга.
В частности, полезно проверить, как финансовый результат превращался в деньги на протяжении нескольких периодов. Если расхождение повторяется каждый год, покупателю важно понять его источник.
Кстати, у нас на сайте отдельно разобран свободный денежный поток. Он помогает увидеть ресурс, который остается после обычной работы и капитальных затрат.
Проверяют ли прогнозы
История бизнеса важна, но покупатель платит и за будущий результат. Поэтому аналитики часто проверяют бизнес-план и прогнозы руководства.
Например, компания ожидает рост выручки на 40%. В таком случае нужно понять, за счет чего он появится.
Прежде всего проверяют:
- динамику прошлых продаж;
- действующие договоры и клиентскую базу;
- цены и объем продаж;
- маржинальность;
- расходы на персонал и другие постоянные затраты;
- необходимые инвестиции и оборотный капитал.
Однако FDD не превращает прогноз в гарантию. Он лишь помогает проверить внутреннюю логику предположений и их связь с историческими данными.
Buy-side и vendor due diligence
Финансовую проверку может организовать не только покупатель. В зависимости от стороны сделки выделяют два распространенных варианта.
| Вид | Кто заказывает | Основная задача |
|---|---|---|
| Buy-side FDD | Покупатель или инвестор | Проверить объект перед вложением денег |
| Vendor due diligence | Продавец бизнеса | Заранее выявить вопросы и подготовить информацию для покупателей |
В частности, PwC описывает vendor due diligence как углубленный анализ финансового состояния продаваемого бизнеса, который инициирует продавец. Такой подход позволяет заранее выявить значимые вопросы и лучше организовать процесс продажи.
При этом отчет продавца не всегда полностью заменяет собственную проверку покупателя. Например, инвестор может дополнительно изучить именно те риски, которые особенно важны для его модели сделки.
Чем FDD отличается от аудита
У этих процедур действительно есть общие исходные данные. И аудитор, и специалист по FDD могут изучать финансовую отчетность и бухгалтерские сведения.
Однако цель различается.
Аудит отвечает прежде всего на вопрос о финансовой отчетности в рамках установленных правил. В свою очередь, due diligence изучает именно риски и показатели, значимые для конкретной сделки.
Наличие аудированной отчетности не делает FDD ненужным. А проведенный due diligence, в свою очередь, не заменяет обязательный аудит, если компания обязана его проводить.
Кроме того, объем FDD можно настроить под сделку. Например, покупателю особенно важны качество прибыли, долг и оборотный капитал.
Иначе говоря, аудит смотрит на отчетность с одной целью, а финансовый due diligence использует финансовые данные для принятия инвестиционного решения.
Чем FDD отличается от оценки бизнеса
Эти процедуры тоже тесно связаны, но результат у них разный.
Оценка отвечает на вопрос о стоимости объекта в рамках выбранной методики. А вот FDD прежде всего проверяет исходные финансовые данные и риски.
Например, оценщик использует EBITDA 100 млн рублей. Однако финансовый due diligence показывает, что 20 млн относятся к неповторяющемуся событию. В таком случае исходные данные для оценки могут измениться.
По сути, FDD помогает понять, каким цифрам можно доверять при моделировании сделки. Но окончательный расчет стоимости требует отдельного подхода.
Какие документы запрашивают
Перечень зависит от объема проверки. Однако только годовой бухгалтерской отчетности обычно недостаточно.
В частности, могут понадобиться:
- бухгалтерская и управленческая отчетность за несколько периодов;
- помесячные данные о выручке и расходах;
- расшифровки дебиторской и кредиторской задолженности;
- данные о запасах;
- кредитные договоры и графики задолженности;
- расшифровки крупных и разовых операций;
- бюджеты и финансовые прогнозы;
- данные о капитальных затратах и денежных потоках.
Кроме того, команда задает вопросы руководству и финансовой службе. Если цифра выглядит необычно, одного названия строки в отчете может быть мало.
Как проходит финансовый due diligence
Сначала стороны определяют цель и объем проверки. Затем компания предоставляет документы, часто через виртуальную комнату данных.
После этого работа обычно проходит поэтапно:
- Прежде всего аналитики сверяют отчетность и управленческие данные.
- Затем изучают динамику выручки, маржи и расходов.
- Кроме того, определяют нормализованную прибыль и разовые статьи.
- После этого проверяют чистый долг и оборотный капитал.
- В свою очередь, анализируют денежные потоки и прогнозы.
- Затем обсуждают выявленные вопросы с руководством.
- В итоге готовят отчет с выводами и возможным влиянием на сделку.
При этом важна не толщина итогового отчета. Главное — отделить существенные для сделки риски от обычных особенностей учета.
Как результаты влияют на сделку
FDD не обязательно заканчивается отказом от покупки. Чаще найденный риск превращается в предмет переговоров.
Например, стороны могут:
- изменить цену бизнеса;
- уточнить расчет чистого долга;
- согласовать целевой оборотный капитал;
- изменить порядок окончательного расчета;
- закрепить дополнительные заверения или условия;
- попросить продавца устранить проблему до закрытия.
Кроме того, Deloitte отмечает, что результаты финансовой проверки могут использоваться при согласовании механизмов корректировки цены, в частности через показатели чистого оборотного капитала и чистого долга.
Например, бизнес оценили в 300 млн рублей при определенном уровне долга. Если перед закрытием реальная задолженность оказалась выше согласованной, механизм сделки может предусматривать соответствующую корректировку цены.
Чего финансовый due diligence не гарантирует
Даже глубокая проверка не дает абсолютной защиты от любого будущего риска. Ее результат зависит от объема задания, качества предоставленных данных и времени на анализ.
Кроме того, FDD не заменяет другие направления due diligence. В частности, юридические права, налоги, коммерческий рынок или IT требуют собственной проверки.
Поэтому хороший финансовый отчет не означает, что у компании нет юридических, налоговых или коммерческих проблем. Финансовый due diligence отвечает только на свою часть вопросов.
В итоге FDD помогает понять не просто то, сколько бизнес заработал в прошлом. Он показывает качество результата, долговую нагрузку, потребность в оборотных ресурсах и способность превращать прибыль в деньги. Именно поэтому такая проверка может изменить и цену сделки, и условия ее заключения.